2018年一季度GDP同比增长6.8%，预期及前值均为6.8%。一季度固定资产投资同比增长7.5%，预期7.7%，1-2月增速为7.9%。一季度房地产开发投资同比增长10.4%，创三年新高，1-2月增速为9.9%。一季度民间固定资产投资62386亿元，同比名义增长8.9%，1-2月增速为8.1%。一季度规模以上工业增加值同比增长6.8%，预期6.9%，1-2月增速为7.2%。一季度社会消费品零售总额同比 9.8%，预期 9.7%，前值 9.7%。3月规模以上工业增加值同比 6%，预期 6.3%，前值 6.2%。3月社会消费品零售总额同比10.1%，前值9.7%。

点评：一季度GDP同比增长6.8%，去年同期6.9%。分产业看，第一、二、三产业分别同比增长3.2%、 6.3%、7.5%。最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP累计同比的拉动分别为5.3%（+1.2%）、2.1%（-0.1%）、-0.6%（-1.2%），消费是主要支撑。其中，一季度固定资产投资同比增速较去年同期下降1.7%至7.5%，一季度社会消费品零售总额同比较去年同期小幅回落0.2%至9.8%。

一季度规模以上工业增加值同比增长6.8%， 较1-2月回落0.4%，与去年同期持平；3月工业增加值同比较去年同期回落1.6%至6%，其中采矿业、制造业、公用事业同比分别为-1.1%、6.6%、5.8%（去年同期-0.8%、8%、9.7%）；3月环比季调0.33%。由于今年春节后开工较晚（元宵节3月2日），叠加两会（3月20日结束）召开，3月正常开工天数明显少于去年，因此3月工业增加值回落并不具有趋势性指向意义，实际工业运行状况还有待观察。

4月钢铁库存去化加速，需求有所恢复，带来大宗商品价格的小幅反弹。从高频数据来看，4月上旬6大发电集团日均耗煤同比增速已出现反弹，由3月的-2.5%回升至4.4%；3月底以来全国高炉开工率连续4周回升，4月13日当周大幅回升1.93个百分点至66.99%；粗钢产量增速回落，3月上中旬同比1.8%（2月6.5%）；3月中旬以来螺纹钢社会库存持续回落，环比由3月的14%下降到-11.6%，进入开工旺季下游需求体现，4月以来螺纹钢价格和水泥价格环比涨幅分别为2.2%和2.3%。

一季度房地产开发投资同比增长10.4%，创三年新高，1-2月增速为9.9%；3月房地产投资同比增速10.8%，较去年同期提升2.97个百分点，前值9.9%。1-3月地产投资超预期，前期土地购置费分期的滞后效应是重要原因。去年3-4季度土地出让节奏加快，土地成交平均价格上涨明显，导致土地购置费高速增长，这部分费用（一般滞后1-2季度）是分期计入地产投资。土地购置费不属于固定资本形成，因而不会纳入GDP统计中，所以一季度超预期反弹的房地产开发投资对GDP增速的贡献非常有限。此外，地产开工有所回暖，新开工面积同比增速较前值提升6.8个百分点至9.7%，但弱于去年同期水平（11.6%）。前期大量的土地购置正在转化为新开工（受让人应在土地交付之日起一年内开工建设，自开工之日起三年内竣工），1-3月商品房待售面积同比下降16.7%，低库存下地产商加快开工给地产投资增速带来韧性。1-3月土地购置面积同比增速较1-2月提升1.7%至0.5%，土地成交价款增长20.3%，去年同期16.7%。

看其它分项数据，一季度商品房销售面积、商品房销售额、房地产开发到位资金累计同比增速分别较1-2月回落0.5、4.9和1.7个百分点至3.6%、10.4%、3.1%（去年同期19.5%、25.1%、11.5%）；资金来源中定金及预收款回落3%至11.2%，个人按揭贷款降幅扩大2.5%至-6.8%。去年房企拿地较多，18年新开工将逐渐放量成为地产投资的主要支撑，土地成交方面受后期高基数和房企资金面收紧的影响预计增速会有所放缓；土地购置费的滞后效应也将减弱，在居民去杠杆、融资约束环境下预计未来地产投资增速趋势向下。

一季度制造业投资增长3.8%，较去年同期回落2%，前值4.3%。制造业生产结构和投资结构不断优化，内生动能增强。高端制造业工业增加值实现较快增长（高于整体增速），其中汽车制造业工业增加值同比9.5%（较1-2月+4.6%），计算机、通信和其他电子设备制造业同比12.8%（+0.7%），专用设备制造业同比11.4%（+1.1%）；主要产品中，工业机器人产量同比增速34.4%（+9.3%），新能源汽车产量同比连续保持3位数增长达105.3%；从投资结构看，固定资产投资中设备工器具购置增速提升1.4个百分点至3.7%，电气机械器材、专用设备、汽车制造业投资增速明显加快（分别+3%、+5.54%、+6.3%）。从历史数据来看，工业企业盈利一般领先制造业投资1.5年左右，17年工业企业主营业务收入改善明显，3月达到5年以来的高点，根据领先时间预计今年下半年制造业投资会有所回升。制造业投资新旧动能转换，设备更新和技术改造需求进一步释放，支持今年制造业资本开支结构性扩张，提升供给质量成为发展核心方向，制造业加速向中高端迈进，政策面的对冲会对制造业投资产生一定支撑。

一季度基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长13%，增速比1-2月回落3.1个百分点，去年同期23.5%。基建投资放缓主要因为资金来源受限，2018年金融防风险的重点在地方政府债务，开正门方面，2018年政府工作报告中提到今年地方政府专项债券发行规模较去年进一步增加5500亿，但今年受土地供给和增量需求有限影响，土地出让金收入的减少仍然制约着地方政府性基金收入；财政部发布23号文规范金融机构投融资行为，叠加前期不合格PPP项目集中清理出库等，地方违法违规举债的后门和偏门被堵得更严。对地方政府隐性债务风险的监管政策，使得资金面相对收紧。1-3月国有土地使用权出让收入13327亿元，环比大幅增加4828亿元，同比增长41.8%，而4月以来100大中城市土地成交面积同比增速由3月的56.8%大幅下降至-34.8%，未来土地出让收入增速将大概率回落。

今年中央预算内投资安排5376亿元，同比增加300亿元（去年增加76亿元），并强调落实鼓励民间投资政策措施，力图部分缓解地方政府去杠杆对基建投资增速的负面冲击。综合来看，2018年广义财政支出增速在8%左右，较2017年的14.1%有所回落，叠加城投债净融资额缩水、PPP面临清理整顿，以及土地出让收入增速大概率回落、非标融资渠道收紧，预计2018年基建增速将继续承压。（广义财政支出主要包括狭义财政支出、城投债融资支出、政策性银行金融债融资支出、抵押补充贷款融资支出、铁路建设债融资支出和专项建设债券融资支出，其中狭义财政支出包括一般公共预算支出、全国政府性基金支出和国有资本经营预算支出）

一季度社会消费品零售总额同比 9.8%，较1-2月提升0.1%，去年同期10%；3月社会消费品零售总额同比10.1%，前值9.7%，去年同期10.9%；3月环比季调0.73%。从分项来看，3月消费升级相关的珠宝、日用品消费提升较多，地产相关消费建筑装潢、家具、家电增速分别提升3.4、2.4和6.2个百分点至10.2%、10.9%和15.4%；汽车消费受基数影响，增速由9.7%下行至3.5%。一季度城镇居民人均消费支出6749元，同比增速较去年同期下降2%至3.4%。消费支出对经济的贡献率有所上升，达到77.8%。在投资放缓、出口增速面临较大不确定性的情况下，消费是经济增长的重要支撑。

在对实体经济尤其是地产和地方政府融资平台融资约束、社融增速持续向下（金融去杠杆，影子银行融资压缩）的背景下，需要警惕信用紧缩对实体经济造成的下行压力。

为引导金融机构加大对小微企业的支持力度，增加银行体系资金的稳定性，优化流动性结构，中国人民银行决定从4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF）。

点评：这是2016年2月以来央行首次下调存款准备金率，将使大型银行的存款准备金率从17％降至16％，中小银行的存款准备金率从15％降至14％。商业银行缴存法定存款准备金的利率是1.62％，以此来置换高成本的MLF（目前1年期MLF利率是3.3%），可以有效降低银行资金成本，减轻商业银行的负债端压力，也有助于降低企业融资成本。央行解读降准置换中期借贷便利时表示，稳健中性的货币政策取向保持不变；此次操作当日偿还MLF约9000亿元，同时释放增量资金约4000亿元，大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行，增加了小微企业贷款的低成本资金来源，将要求金融机构把新增资金主要用于小微企业贷款投放。

2014年以来，外汇占款余额从最高点272998亿元下降到214873亿元（截止到2018年2月末），累计减少近6万亿。为了对冲外汇占款余额的减少，央行通过定向降准和创设流动性补充工具来为金融机构提供流动性，采取的政策措施包括2011年6月20日起大型金融机构法定存款准备金率从21.5％下调至目前的17％，创设SLF、MLF等货币政策工具。截至2018年3月末，MLF余额达到49170亿元，但由于MLF借贷成本高，抬升了银行的资金成本，而且能够直接从央行获得MLF融资的是具有一级交易商资格的大型金融机构，对于非一级交易商的中小机构，只能依赖同业负债来补充负债来源。此次定向降准有助于降低城商行、非县域农商行等中小机构的同业依赖，释放出与其规模相匹配的流动性。

广义货币供应M2主要依靠信用派生后超储率的降低和货币乘数的提高。所谓货币乘数是在基础货币的基础上通过商业银行贷款和发行债券等数次存款贷款产生数倍于基础货币的存款，从而最终形成货币存款。2003-2008年平均超额准备金率在3.5%左右，而目前超额准备金率在1.5%左右，且央行对基础货币的释放也非常克制，货币乘数进一步上升空间有限，那么也就意味着商业银行通过基础货币创造货币存款的能力很有限。此次定向降准有助于扩大货币乘数，提升后期基础货币投放对商业银行资产增速的支持能力。

资管新规即将发布，定向降准是为了更好地承接表外融资需求回表。此前央行已通过下调拨备覆盖率、支持商业银行拓宽资本补充渠道等政策来配合表外融资需求回表的过程，减缓商业银行资本金压力。此外，在非标转表的过程中，表内信贷扩张会增加银行负债端压力，而银行同业负债扩张受限、存款回升相对较慢，因而表内在承接这部分融资需求的过程中流动性相对偏紧，此次定向降准就有助于缓解银行的负债压力，帮助银行表内承接非标背后合理的融资需求。同时也是为了配合利率市场化、放开存款利率自律上限的进程，对冲银行负债成本的上升，以及加大对小微企业、高技术产业的支持力度。